界面新聞記者 |楊志錦

“還好上周把所有美債基金都贖回了?！?/span>談及近期美債市場，北京地區(qū)某私募基金固收投資總監(jiān)如是感嘆。

本周美債收益率快速上行，引起市場廣泛關注。Wind數(shù)據(jù)顯示，本周10年期美債收益率和30年期美債收益率分別上行39BP、45BP至4月10日的4.4%、4.86%。期間，30年期國債收益率一度突破5%。

國債沒有信用風險，但市場波動會導致國債價格波動，期限越長波動就越大。比如30年期國債的久期一般為20年左右，一周內(nèi)收益率上行45BP，意味著債券價格下跌9%。對于低波動的國債而言，這就是暴跌。

界面新聞記者采訪了解到，本周美債收益率上行并非由經(jīng)濟基本面驅動，而是大規(guī)?？只判話伿鬯鶎е隆Ｗ鳛槿虬踩Y產(chǎn)的美債曾經(jīng)是市場的“香餑餑”，但近期則演變成“燙手山芋”。

其深層次的原因在于，美國最新的對等關稅等貿(mào)易政策將削弱美元作為世界貨幣的重要性，疊加美債重組等建議，美債作為全球安全資產(chǎn)的地位動搖，全球投資者持有美國國債的意愿下降。作為全球避險貨幣的美元也走弱，本周美元指數(shù)呈下跌態(tài)勢，4月11日上午一度跌破100。

（數(shù)據(jù)來源：Wind)

大規(guī)?？只判話伿鬯?/span>

債券市場一般不用價格來表示走勢，因為債券價格基本在債券面值（一般是100元）附近波動，但今年的100元和明年的100元所代表的收益并不一樣，所以市場一般用收益率表征債券的價值。

債券收益率與債券價格成反比，債券收益率越高，債券價格越低，同理債券收益率下行意味著債券價格上漲。債券收益率和市場利率緊密相關，受到宏觀經(jīng)濟走勢、CPI、貨幣政策、機構行為等多方面因素的影響。

Wind數(shù)據(jù)顯示，上周4月4日美國10年、30年期國債收益率分別收于4.01%、4.41%，但本周以來快速上行，至4月10日上漲至4.4%、4.86%。

一般而言，當宏觀經(jīng)濟向好、CPI上行時，市場利率抬升，國債收益率會上行，但這種上行緩慢發(fā)生。近期美國公布“對等關稅”后，市場認為美國經(jīng)濟衰退的概率提升，按照傳統(tǒng)邏輯，美國國債收益率應該下行，而非上行。

4月9日，美聯(lián)儲在官網(wǎng)發(fā)布的3月貨幣政策會議顯示，美聯(lián)儲政策制定者在上月的會議上幾乎一致認為，美國經(jīng)濟面臨通脹上升和增長放緩同時出現(xiàn)的風險，即滯脹。

“即使考慮到美國經(jīng)濟滯漲風險，美聯(lián)儲貨幣政策面臨在需求回落和通脹之間取得平衡的兩難，短期降息還要觀察。這會使美國短端國債利率難以下降，但長端國債利率受未來經(jīng)濟預期影響，大幅上行壓力應該不大?！闭猩套C券首席固收分析師張偉表示。

但實際情況卻是美債收益率大幅上行。4月9日，30年期美債收益率一度上行25BP突破5%，創(chuàng)下了2023年末以來的最高水平；10年期美債日內(nèi)漲幅達20BP，創(chuàng)下自1981年以來的最大單日波動紀錄。

分析來看，美債收益率高波動上行背后并非由經(jīng)濟基本面驅動，而是遭遇了大規(guī)模恐慌性拋售，其拋售壓力有多個方面：

一是部分機構可能因為流動性壓力出售美債。受美國對等關稅影響，本周全球各市場股票普遍大跌，金融機構通過拋售美債以滿足保證金的需求。

二是基差交易爆倉引發(fā)拋售。所謂美債基差交易，是指利用國債現(xiàn)貨價格與國債期貨價格之間的基差進行交易的策略，目前主要形式是對沖基金在國債現(xiàn)貨市場持有多頭，在國債期貨市場持有空頭，但普遍通過大加杠桿操作。

當國債收益率快速上行后，美債現(xiàn)貨多頭就會爆倉，需要追補保證金，這時候機構需要進一步賣出頭寸，進而引發(fā)收益率上行—拋售國債—收益率再上行的負反饋螺旋。

美債安全資產(chǎn)地位動搖

除此之外，拋售還可能來自美國之外的持債主體。美國個別官員近期提議，應考慮對美債等資產(chǎn)的外國持有者征收費用，因美國為提供美元、美債這樣的“全球公共產(chǎn)品”承擔了巨大成本，這加劇了市場和投資者對美債安全性的擔憂。

國債代表國家信用，如果持有到期，一定能收到本金和約定的票面利息，沒有信用風險，所以國債通常也被認為是一種安全資產(chǎn)。由于美元的世界貨幣地位，美國國債成為全球的安全資產(chǎn)。??

在過去，當股票市場大跌之時，全球資金會涌入美國購入美國資產(chǎn)尤其美國國債避險，美債收益率相應走低（表現(xiàn)為美債上漲），同時美元指數(shù)走高，但此次美債暴跌的同時美元指數(shù)也在走低。

Wind數(shù)據(jù)顯示，4月4日美元指數(shù)收報102.91，但4月10日已降至100.93，4月11日一度跌破100。再疊加美股也在大跌，美國金融市場形成股匯債“三殺”的局面。

“過去市場在投資時形成一種共識，美國經(jīng)濟比其他非美經(jīng)濟體更強，在劇烈動蕩時，市場往往認為美國經(jīng)濟和金融市場更有韌性，所以美元會走強?！蹦炒笮腿萄芯坎扛吖鼙硎荆暗珜Φ汝P稅提出后，市場擔心美國陷入滯漲，‘美國例外論’打破，資金從美國資產(chǎn)流出，美元沒那么強?！?/span>

過往美元美債的強勢很大程度上還和美國的貿(mào)易逆差相關。具體而言，美元的世界貨幣地位來源于其向世界供應美元流動性，背后則是美國對全球商品的凈進口，在貿(mào)易上體現(xiàn)為逆差。對其他國家而言，則通過出口賺取美元，他國美元外匯儲備投資美元資產(chǎn)尤其美國國債，由此形成循環(huán)。

Wind數(shù)據(jù)顯示，近年來美國國債快速增長，由2019年末的22.7萬億美元增長至2024年末的35.5萬億美元，同期美國國債占美國GDP比重由105%升至121%。龐大的債務壓力下，美國政府計劃通過增加關稅化解一部分債務，同時海湖莊園協(xié)議還提出債務重組計劃，比如把美國國債置換成100年期無息政府債券。

Wind數(shù)據(jù)還顯示，截至2024末海外投資者持有美國國債8.5萬億美元，占美國國債余額的24%，相比2019年末已下降6個百分點，其中日本是美國國債的最大官方持有者，持債規(guī)模超過1萬億美元。

(數(shù)來源：Wind)

“貿(mào)易逆差的另一面是美元的全球流動性，雖然貿(mào)易逆差和國債規(guī)模越來越高，但這些都沒有動搖美元根基?，F(xiàn)在美元對等關稅的目的就是要減少逆差，美國就不能再向全球提供流動性，再加上海湖莊園協(xié)議賴賬的想法，美元信用的根基發(fā)生動搖?！北本┑貐^(qū)某私募基金固收投資總監(jiān)表示。

全球最大對沖基金橋水基金創(chuàng)始人瑞·達利歐（Ray Dalio）近日也公開表示，最近發(fā)生的一系列事件讓人們對美國的信任感和信心受到了嚴重打擊。美元貶值以及美債拋售需要特別關注，這些跡象可能表明投資者正在遠離長期以來被認為是世界上最安全的資產(chǎn)。

展望后市，張偉認為，由于息差交易的負反饋及通脹壓力，美債收益率或仍有上行壓力。但是美國經(jīng)濟衰退風險增加，隨著后續(xù)美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)下滑，美國長端利率也會有所反應，長端美債利率持續(xù)上行風險可控，預計以寬幅震蕩為主。